返璞歸真 走向光明---荒原2025年投資策略

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來源：荒原投資淩鵬的策略隨筆

從2022年開始，每年年底我們都會跟客戶、潛客及粉絲分享年度投資策略，例如2022年底的《破局之道（文字版）》、2023年底的《低估崛起 方興未艾---2024年A股展望》。

2024年12月27日我們照例與客戶及幾百名做過合格投資者認證的潛客粉絲做了交流。長達數小時的會議有如下三個議題：1.2024年收益匯報；2.2025年市場展望；3．問答環節。

現將第二部分的視頻（分上、下部分共70多分鍾）及文字摘要呈現如下：

第一部分：問題在於微觀不穩

9ⷲ4後A股具備了自上而下的牛市基礎，詳見之前的文章《98年，你會買房嗎？》和《迎接股權投資時代的到來》。中國正處於地產投資年代向股權投資年代切換的當口，股市也從“融資市”向“投資市”轉變。

但光有自上而下不行，A股當前的問題在於微觀基礎不穩。我們22年底提出“向下螺旋”、23年底提出“估值金字塔”，但至今格局並未根本改變。

過去四年，排名前十的行業除通信外，均為傳統行業，但主流機構卻始終深陷“茅寧”。長達四年時間，主流配置與市場風格大相徑庭，實屬罕見！

過去四年，為了擺脫困境，投資者進行了多種嚐試，均無功而返。嚐試一是茅寧複辟，結果越炒越弱；嚐試二是AI和科技革命，結果越炒越少；嚐試三是小票及成長，結果越炒越爛。以上三種路徑之所以失敗，均有其內在深層次原因。

A股走向光明的起點隻能是“低估紅利”。一是低估紅利具有強大的內生力量，商業模式清晰，競爭格局穩定，數量和市值均較大；二是低估紅利蘊含顛覆性力量，基本麵和估值已夯實，主流機構配置很低。

走向光明分為三步：第一步，低估紅利大幅崛起，穩住整體指數；第二步，出清後的茅寧重新上漲，指數顯著上行；第三步，科技應用潮出現。走向光明隻能步步為營，否則根基不穩。

第二部分：A股亟須返璞歸真

本部分從方法論角度深度解析“主流機構四年偏離”的根源：

其一：大家囿於常規的進攻和防守。很多人認定“低估紅利”是防禦品，如果是牛市不，如果是熊市沒多大意思。實際上，這種看法隻適合某個階段，一旦階段發生係統遷移，攻守即會易形。過去20年，A股發生過兩次攻守易形：第一次是2010年初，消費從防禦品轉變為進攻品；第二次是2016年，茅寧替代互聯網。2021年至今就是第三次，過去四年傳統行業的風起雲湧已經不能簡單用“防禦”來解釋，它可以是下一波牛市的主線。

其二，03--04年以來形成的“成長投資”麵臨革新，A股亟須返璞歸真。03--04年A股主流投資界從“技術分析”和“主力莊家”中掙脫出來，皈依價值投資。但當時找到的“價值投資”隻是整個價值投資理論大廈的一個流派，即“如何選擇成長股”。此後20年，主流投資界用這種方法找到了諸多機會，如05--07年的周期股、09--10年的中小盤、13--15年的互聯網和19--21年的新能源，不亦樂乎！以至於大家把這套方法當做唯一的方法，碰到任何一個股票首當其衝的問題就是“行業有沒有空間、有沒有未來”？

但過去20年這種方法大行其道有其曆史背景，主要是A股整體估值較高、中國經濟高速增長帶來諸多成長高速成長。但時至今日，這兩個條件都已改變，這就是過去三年“成長選手”失敗的根源。

其實，價值投資分為四個階段，即清算價值、重置價值、特許經營、有效成長。事實上，我們的祖師爺格雷厄姆在創立這門學科時，他老人家所謂的價值投資就是“清算價值”或者“重置價值”，也就是大家熟知的“煙蒂投資”。隻不過A股在03--04年切入價值投資時，由於中國的特殊環境就選擇了後兩者。

所謂“天不變、道亦不變”，但現在天已經變了！一方麵，經過20多年的消化估值，A股整體的估值很低了，有許多“煙蒂”的機會；另一方麵，中國經濟增速下來了，沒有那麽多高成長的機會了。

所以，過去幾年低估紅利的崛起是有理論基礎和現實條件。中石油、這種ROE不突出、幾乎沒成長的股票也可以漲好幾倍。主流投資人群如果想擺脫困境、走向光明，首當其衝的就是返璞歸真、理解價值投資的本源，而不是學會了直立行走卻忘記了簡單的爬！

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