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30年前的今天，中國資本市場發生了驚心動魄的“327事件”。30年後的現在國債期貨市場迎來集體大跌，30年期主力合約一度跌1.50%，創去年12月以來最大跌幅。

如果做多30年國債期貨，按照3.5%的保證金計算，今天一天就要虧損近30%，算上20日、21日分別下跌0.63%、0.98%，三天就虧完了所有本金。

長債頭部形成？

24日，國債收益率持續上行，10年期國開債收益率上行2.75bp，10年期國債收益率上行2.75bp，30年期國債收益率上行3bp。

國債期貨延續上周的趨勢，跌幅持續擴大，30年期主力合約跌1.27%，10年期主力合約跌0.50%，5年期主力合約跌0.27%，2年期主力合約跌0.07%。從形態上看，各期限國債期貨已經形成比較明顯的頭部特征。

在市場資金麵持續收緊的狀態下，疊加政府債發行繳款、AI帶動科技股重估有效提振權益市場情緒等其他因素催化下，債市這壺“冰水”或將逐步走向“沸騰”，尤其是長債或仍有較大調整壓力。

國債期貨殺跌原因分析

春節後，國債期貨便開啟了持續殺跌的模式，2月7日以來，30年國債期貨主力合約跌幅已超4%，是什麽原因導致節後國債期貨持續殺跌？

流動性或許是主要原因。年初以來，市場資金一直處於緊平衡的狀態，1月資金麵緊張，源於通過抬升資金利率達到債市降杠杆的效果，減少資金空轉，穩住債市下行斜率。到了2月，央行大幅淨回籠，資金價格明顯抬升，市場對流動性的預期轉向謹慎。Choice數據統計，截至目前央行2月累計淨回籠流動性3.56萬億元，而1月份淨投放2.89萬億元。

資金麵的收緊，使得金融機構的借錢成本與債券收益率倒掛，一邊是去年以來債券收益率的快速下行，一邊是今年以來資金利率的持續抬高，一進一出導致不少非銀機構的靜態收益率與負債成本產生了倒掛。

其次，股債蹺蹺板效應發揮作用。春節過後，受DeepSeek和人形等概念的推動，科技股迎來爆發，A股關鍵指數持續上漲，風險偏好的提升抑製了債券市場的表現。從股票ETF的收益率來看，年內已有28隻ETF漲幅超過30%，權益市場的投資收益率明顯增強，吸引債市資金回流股市。從Choice股債性價比指數來看，春節後持債的性價比持續走低。

第三，降息預期減弱。美國1月CPI同比增長3%，超出預期和前值2.9%，為2024年6月以來最大增幅。通脹的意外高企，使得美聯儲降息周期停滯，人民幣降息降準的預期減弱。

債市或已“換錨”

近年來30年國債與10年國債之間的期限利差持續壓縮。期限利差長期壓縮背後，一方麵是此前眾多研究者研究發現隨著經濟增速的逐步下降，期限利差有自然降低的傾向；另一方麵，隨著近年來30年國債交易活躍度大幅度提高，持續壓低了30年國債相對10年國債的流動性溢價，使得30年國債超額收益更加突出。

短期內10、30年國債走勢受市場交易行為的影響，但如果某一期限體現出明顯的強勢表現，市場資金會集中到該期限，進一步壓低某一期限的利率。而行情一旦反轉，對應期限也會被強烈拋售。30年國債在今年以來就出現了交易資金主導的特征，越來越成為市場定價的標準。

：展望下一階段，在資金麵持續收緊的“加熱”狀態下，疊加政府債發行繳款、兩會預期、AI浪潮有效提振權益市場情緒等其他因素催化下，債市這壺“冰水”或將逐步走向“沸騰”，也即債市尤其是長債或仍有較大調整壓力。

德邦證券：本輪調整可能是今年的一個起點，但也並非一步到位調整，短期調整點位可以分別看到10年1.8%，30年2.0%，全年對債券市場仍持謹慎態度。因此債市策略上，我們不看好長債，可能會在市場預期慢慢扭轉下進一步補跌，短債受資金影響進一步回調的概率相對更低，預計後續曲線會走向熊陡，建議降久期，策略轉向防守。

國盛證券：債市情緒走弱，對債市調整擔憂加深。市場擔憂科技牛對債市形成擠壓，也擔心基本麵回升，並且擔憂調整可能再度引發贖回潮，導致債市加速下跌。而最為重要的是資金持續偏緊對債市的約束。債券利率並不具備大幅上行基礎，當前減持性價比並不高，建議擇機增配。

來源：Choice數據